顛覆股泡沫爆破，昔日被散戶大讚的木頭姐已成為歷史，最近檢討顛覆戰績，發現價值投資再一次成為救星，今個周末的《雨人同行》就同大家分享個人投資得著。
我在顛覆熱潮之中買過三隻概念股，包括 Roku、Square、StoneCo。最慘情的應該是 StoneCo，虧損率達 90%，而最早止賺的 Square 與分段離場的 Roku 依然帶來了豐厚收穫，拉上補下應該都有合理回報。
執筆之時，Roku 與 Square 的股價已跌至 $100 水平，比起我的平均成本再低近 5 成，如果當時我未有離場，這兩宗交易的帳面利潤不但會清零，更要倒貼虧損，而個人認為，今次成功在 Roku 與 Square 的崩盤大勢之中全身而退，除了有運氣幫補，更重要的是根深蒂固的價值投資思維。
首先，價值投資講究估值，無論是顛覆投資、成長投資、股息投資，只要標的是「想賺錢的生意」，投資者就可以透過預測未來收益來推斷出合理估值，實行價值投資核心原則——「用估值決定交易」。
當時買入 ROKU 及 SQ 的部署都是有估值作為基礎的，進場之後，ROKU & SQ 在短時間內已帶來可觀的帳面利潤，回報率更曾經擴大至 50% 至超過 100%，而當初落實的估值便發揮出「錨定」的作用，令我免受市場情緒牽動而再追買。換言之，價值投資思維成功令我不作傻事，未有以身犯險以不利的價格參與博傻遊戲，這是我在 ROKU & SQ 退潮中未有錄得嚴重虧損的重要原因之一。
不過，對於估值的堅持未能令我避過 StoneCo 崩盤之災，其中一個原因是 StoneCo 的財務數據相對穩定，18年開始已持續實現盈利，另外巴郡亦有入股，帶來了錯誤的安全感，我甚至調低了進場估值所用的 RRR，實在太失策。
可幸是，StoneCo 的持股佔比相當低，實際對組合的衝擊相當有限。這個「僥倖」同樣可歸因於價值投資思維。對於重視估值的分析人來說，顛覆股是很難令人放心的估值標的。無論成長故事有多亮麗，顛覆企業沒有往績可循，估值預測唯有靠估，這亦意味著日後估值向下修正的機會較大。因此，作為重視估值的價值投資者，我只會將顛覆股當作 BET，注碼控制自然會更加嚴謹，變相限制了顛覆投資的 exposure。
第三，投資是相對的，投資者可以用吸引力相對低的持股換成吸引力相對高的股票，而用於判斷相對吸引力的工具正正就是估值。
以 Square 為例，所屬產業有不少實力更穩更強，但增長故事較沉悶的龍頭企業，包括 Visa。顛覆熱潮之中，市場資金偏好 Square 等引人入勝的成長故事，資金流入便導致 Square 的市值出現超高速增長，在 2020年，Square 的股價回報曾超越了 200%，而 Visa 與 Mastercard 的同期回報則只有不足 2 成。
由估值的角度來看，Visa 與 Mastercard 的市值所反映的 RRR 在 2020 年理應沒有明顯變化，但 Square 的市值大增 200%，同樣的估值假設下，Square 股價反映的 RRR 無可避免會大幅下降，這亦代表將 Square 換成 Visa 或 Mastercard 的機會成本有所下降。由於 Square 的業務風險並不會隨著市值擴張而減少，回報對風險的值博率亦會下跌，投資者便可把握時機換貨，提升投資組合的 risk-adjusted return。
不過，要成功把握換貨時機絕不簡單，投資者要有較高的估值意識與果斷的執行能力，而換貨時機出現時，Square 等顛覆股表現應該正值強勢，投資者要逆勢離場需要擺脫羊群心理，這是非常艱難的。
事實上，我離場沽出 Square 的決定亦是顛峰過後才出手的，大概是心存僥倖，以為市場氣氛可以支持股價再上，而 Roku 的操作亦出現了同樣的猶豫不決，當股價升至 $400，我心存僥倖而只沽出一半，然後第二次離場的股價已回落至 $200。雖然離場操作不夠完美，但我依然成功避開了顛覆泡沫爆破的最終審判，ROKU & SQ 的利潤亦足以覆蓋 StoneCo 所帶來的虧損，除了有運氣，我確信另一個關鍵因素就是價投思維——堅守估值可以提升操作勝算！
至於目前對於顛覆股的看法，昔日顛覆股創下的股價顛峰反映市場情緒多於業務價值，而短中期內完全不見得會有任何重振顛覆情緒的利好因素，除了龍頭顛覆股如 Tesla 目前仍有能力吸引市場資金，其他顛覆股要修復估值恐怕遙遙無期！
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