雨人同行丨顛覆股審判日的自我檢討

顛覆股泡沫爆破,昔日被散戶大讚的木頭姐已成為歷史,最近檢討顛覆戰績,發現價值投資再一次成為救星,今個周末的《雨人同行》就同大家分享個人投資得著。

我在顛覆熱潮之中買過三隻概念股,包括 Roku、Square、StoneCo。最慘情的應該是 StoneCo,虧損率達 90%,而最早止賺的 Square 與分段離場的 Roku 依然帶來了豐厚收穫,拉上補下應該都有合理回報。

執筆之時,Roku 與 Square 的股價已跌至 $100 水平,比起我的平均成本再低近 5 成,如果當時我未有離場,這兩宗交易的帳面利潤不但會清零,更要倒貼虧損,而個人認為,今次成功在 Roku 與 Square 的崩盤大勢之中全身而退,除了有運氣幫補,更重要的是根深蒂固的價值投資思維。

首先,價值投資講究估值,無論是顛覆投資、成長投資、股息投資,只要標的是「想賺錢的生意」,投資者就可以透過預測未來收益來推斷出合理估值,實行價值投資核心原則——「用估值決定交易」

當時買入 ROKU 及 SQ 的部署都是有估值作為基礎的,進場之後,ROKU & SQ 在短時間內已帶來可觀的帳面利潤,回報率更曾經擴大至 50% 至超過 100%,而當初落實的估值便發揮出「錨定」的作用,令我免受市場情緒牽動而再追買。換言之,價值投資思維成功令我不作傻事,未有以身犯險以不利的價格參與博傻遊戲,這是我在 ROKU & SQ 退潮中未有錄得嚴重虧損的重要原因之一。

不過,對於估值的堅持未能令我避過 StoneCo 崩盤之災,其中一個原因是 StoneCo 的財務數據相對穩定,18年開始已持續實現盈利,另外巴郡亦有入股,帶來了錯誤的安全感,我甚至調低了進場估值所用的 RRR,實在太失策。

可幸是,StoneCo 的持股佔比相當低,實際對組合的衝擊相當有限。這個「僥倖」同樣可歸因於價值投資思維。對於重視估值的分析人來說,顛覆股是很難令人放心的估值標的。無論成長故事有多亮麗,顛覆企業沒有往績可循,估值預測唯有靠估,這亦意味著日後估值向下修正的機會較大。因此,作為重視估值的價值投資者,我只會將顛覆股當作 BET,注碼控制自然會更加嚴謹,變相限制了顛覆投資的 exposure。

第三,投資是相對的,投資者可以用吸引力相對低的持股換成吸引力相對高的股票,而用於判斷相對吸引力的工具正正就是估值

以 Square 為例,所屬產業有不少實力更穩更強,但增長故事較沉悶的龍頭企業,包括 Visa。顛覆熱潮之中,市場資金偏好 Square 等引人入勝的成長故事,資金流入便導致 Square 的市值出現超高速增長,在 2020年,Square 的股價回報曾超越了 200%,而 Visa 與 Mastercard 的同期回報則只有不足 2 成。

由估值的角度來看,Visa 與 Mastercard 的市值所反映的 RRR 在 2020 年理應沒有明顯變化,但 Square 的市值大增 200%,同樣的估值假設下,Square 股價反映的 RRR 無可避免會大幅下降,這亦代表將 Square 換成 Visa 或 Mastercard 的機會成本有所下降。由於 Square 的業務風險並不會隨著市值擴張而減少,回報對風險的值博率亦會下跌,投資者便可把握時機換貨,提升投資組合的 risk-adjusted return。

不過,要成功把握換貨時機絕不簡單,投資者要有較高的估值意識與果斷的執行能力,而換貨時機出現時,Square 等顛覆股表現應該正值強勢,投資者要逆勢離場需要擺脫羊群心理,這是非常艱難的。

事實上,我離場沽出 Square 的決定亦是顛峰過後才出手的,大概是心存僥倖,以為市場氣氛可以支持股價再上,而 Roku 的操作亦出現了同樣的猶豫不決,當股價升至 $400,我心存僥倖而只沽出一半,然後第二次離場的股價已回落至 $200。雖然離場操作不夠完美,但我依然成功避開了顛覆泡沫爆破的最終審判,ROKU & SQ 的利潤亦足以覆蓋 StoneCo 所帶來的虧損,除了有運氣,我確信另一個關鍵因素就是價投思維——堅守估值可以提升操作勝算!

至於目前對於顛覆股的看法,昔日顛覆股創下的股價顛峰反映市場情緒多於業務價值,而短中期內完全不見得會有任何重振顛覆情緒的利好因素,除了龍頭顛覆股如 Tesla 目前仍有能力吸引市場資金,其他顛覆股要修復估值恐怕遙遙無期!

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一切信息僅供一般參考之用,所有內容不構成任何個人化的投資勸誘或建議。

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