股票估值部署的兩三事 (ep. 1)

巴菲特曾經提及一本《The Theory of Investment Value》，而書中就有一條估值方程式指出：「任何股票、債券、生意的當前價值，都可以透過將所有未來現金流，按照合適的利率折現來推斷。」

原文：“ The value of any stock, bond or business today is determined by the cash inflows and outflows – discounted at an appropriate interest rate – that can be expected to occur during the remaining life of the asset.”

這條方程式既可用於股票估值，亦可用於債券估值，因為兩項資產的估值方法是異典同工的。

債券估值 vs. 股票估值

假設有張面值 $100 的十年期債券，票息是 $5，票息率就是 5%。不過，市場的要求回報未必會等於債券票息率，所以債劵價值好多時會有別於債劵面值。

參考上圖，如果公司的償付能力很有保證，投資者願意接受較低的要求回報來投資這間公司的債券（i.e. 要求回報率低於票息率），合理代價便會高於面值 $100，例如 [Q21] 及 [Q22]。

如果公司財務危危乎，投資人要求較高的報酬率，現值會變得非常低，例如上圖的 [Q24] 及 [Q25]。原因是，企業履行承諾的能力受質疑，未來現金流好可能不會到手，相應的現值會因極高折現率而大打折扣，例如第 10 年的未來現金流是 $105（[P18]＝票息＋本金），但當要求回報高達50%，現值便會低至只有 $1.82（[P25]）。

換言之，債券面值並不反映價值，而推算合理價值的步驟主要有兩個，首先是認識公司基本面來判斷償付能力，然後按照足以反映風險的要求回報率做折現。當風險越大，要求回報率越高，未來現金流折現後的價值便越低。

股票估值亦是同一個道理。最主要的分別在於，債券的未來現金流在發行時已訂明，但股票的未來現金流卻要投資者主動預測。投資者釐定要求回報時，考量亦不只限於償付能力，因為股票的回報受業務表現影響較大。不過，要準確預測未來業務表現是不可能的任務。

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