尋持優質英股:倫交所轉型潛力被低估?

英國脫歐以來,市場憂慮英國作為歐洲金融中心的地位會被削弱,英國股市的估值普遍受壓,早前有讀者提出另一隻可能被低估的英股——倫敦證券交易所(LSEG)。

兩大業務:交易所+指數

交易所的業務營運過程是非常複雜的,由下單,交收到存倉,每一項交易所涉參與者,以及部門之間的劃分都是相當繁複的。外行人不可能熟悉每個細節,可幸的是,認識這些繁複細節是不必要的,因為交易所的經濟優勢是顯而易見的。

交易所主要是擔當「抽水」的角色,提供 settlement、clearing 等服務,只要有參與者為客戶下單,倫交所就可以從中圖利,交易量越大,交易所抽水越多。倫交所亦會提供 custody 及 nominee 之類的服務,包括股息處理及其他企業行動等,變相可以「賺兩浸」。

除了交易處理相關的收入,倫交所亦是兩大知名指數系列 FTSE 及 Russell 的擁有人。指數業務的優勢就不再重述了,過去拆解 SPGI 及 MSCI 亦有覆蓋。

交易所相關的 Post Trade Services 及 Capital Markets,以及指數相關的 Information Services,連同其他雜項在 2020 年度為倫交所帶來了約 21 億英磅收入。該年度的經調整經營溢利約為 11 億英鎊,經營溢利率達到了 50%,相當豐厚,主要反映業務的營運槓桿高。

脫歐促使倫交所轉型

文章開頭提到英國脫歐,潛在影響確實是不容小覷,早前 Ryanair 就宣布會從 LSE 退市,僅保留與 Euronext Dublin exchange 的上市地位,原因是 Ryanair 的控制權按監管要求必須保留在歐盟,而英國脫歐後,LSE 掛牌的股份交投會受限,成本效益大降。

雖然英國脫歐以來,有不少大公司選擇從英國遷走,但同時亦有其他大公司選擇從歐盟國家遷走,例如 Royal Dutch Shell 及 Unilever 便放棄了雙總部的安排,從荷蘭遷出,僅保留在英國的總部。因此,對於 LSE 而言,目前尚未有明確不利趨勢,但業務不確定性理所當然大增。這或多或少促成了倫交所最近完成的一項重大收購——與 Refinitiv 合併。

下半部分會拆解 LSEG 與 Refinitiv 合併後的優勢、財務表現,再用 DCF 模型來落實估值部署。

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