早前從 Morningstar 的 MOAT ETF 持股名單中發現兩隻質素頗高的軟件股—— Salesforce（CRM）及 ServiceNow（NOW）。這兩間公司主要提供企業資源管理軟件，而 Salesforce 就主攻客戶管理的領域。
主攻客戶管理軟件
視乎企業接觸客戶的模式及客戶網絡的規模，企業對於客戶管理系統的依賴程度會有所不同。對於一些依賴銷售員主動接觸客戶的生意，完善的客戶管理系統就非常關鍵。因為公司要管理客戶名單，紀錄銷售員接觸客戶的過程，監察前線人員的銷售效能，完善的系統更可確保團隊接觸客戶的過程流暢。
用家黏力構成護城河
Salesforce 所面對的行內競爭絕不少，對手實力亦不弱，但 Salesforce 的市場地位依然領先。下圖可見，Salesforce 的市佔大幅領先多間龍頭軟件公司如 Microsoft 及 Adobe，而 Oracle 及 SAP 更已出現衰退跡象。Statista 的數據亦有同樣趨勢，這或反映出 Salesforce 的產品具備差異化。
此外，由於用家的轉移成本高，現有競爭對手要搶走 Salesforce 客戶的難度絕不低，因為數據遷徙及員工培訓要花更多人力物力時間，除非競爭產品有明顯優勢，企業客戶往往會傾向不變應萬變。
行業順風依然持續
論增長力，Salesforce 的表現相當強勁，增速達優越水平，主要反映行業順風。雖然 Salesforce 的業務基數擴大逐漸拖低了業務增速，但近幾年的收入增長仍企穩在 20% 以上。上圖中，較深色的藍柱是 2022 年度預測收入，相應增長仍有 24%，而 2014 年度至 2022 年度的預測增速為 26%。
盈利能力依然平庸
Salesforce 在投資者簡報中引用了一幅很亮麗的 Operating Margin 走勢圖：
非常值得留意的是，走勢最靚的實線是 Non-GAAP Operating Margin，而 GAAP Operating Margin 與 Non-GAAP Operating Margin 的差距主要源於⋯⋯⋯⋯
與其他龍頭軟件公司相比，Salesforce 的經營溢利率水平實在遜色，可見現階段的規模經濟效益未夠強，而值得一提的是，其實 Salesforce 的收入基礎已超越了 Adobe 及 Intuit。
雖然四間公司的核心軟件產品面向著不同的用家市場，但軟件公司的獲利模式是同出一轍。Salesforce 表現落後 Adobe 及 Intuit 的主因莫過於⋯⋯⋯⋯
下半部分會用 DCF 模型推算 Salesforce 合理價，落實估值部署。
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