巴郡 (BRK.B) 是美股價值投資之選嗎?

講起巴郡(BRK.B),大眾印象就是巴菲特跑贏大市的彪炳戰績,近年買蘋果(AAPL)便是一例。不過,投資股票並不是巴郡唯一的核心業務,集團亦擁有眾多定位優越的實業。

保險:鉅額浮存金作為投資引擎

Berkshire Hathaway 一開始只是巴菲特「為啖氣」而買入的紡織公司,但紡織業務在管理團隊竭盡全力後仍無法重振,幸而巴菲特積極將紡織部門所產生的現金流用於投資其他更具潛力的業務——保險。

巴郡旗下保險分部以商業保險為主,即家居保險、勞工保險等,商業保險產品屬於「無差別商品」,保險公司實際上沒有什麼定價能力可言,承保溢利相對股本的長線回報普遍薄弱,而且有機會因為行業競爭加劇或賠償損失增加而錄得虧損。

不過,保險公司的營運過程可衍生「浮存金(insurance float)」,亦即向保單客戶所收取的保費。由於巴郡旗下保險公司提供的商業保險的賠償期普遍較長,例如工傷賠償往往要經過較長時間訴訟,巴郡可將保險公司所擁有的浮存金用於投資,為股東製造價值。若然承保賠償損失低於保險公司的營運收益,保險公司便可從中賺取淨利,這代表著保險公司可享鉅額浮存金的使用權之餘,更可藉此獲得報酬。

浮存金多年來一直是巴郡的核心資金來源,保險業務伴隨美國經濟成長而越做越大,浮存金水平亦錄得顯著增長,據 2019 年給股東的信,巴郡保險部門的浮存金水平在 1970 年至 2019 年間增長逾 300,000%。

圖:巴郡保險部門浮存金(來源:2019 年度給股東的信)

巴菲特的投資能力充分發揮出浮存金的價值,多年來積極投資收購,無論是全資附屬,還是股權投資,由賣糖果的 See’s Candies,賣保險的 GEICO,到賣手機的 Apple,巴郡一直利用浮存金及保留盈利來吸納優質資產,最終發展成今時今日擁有多個獨當一面的部門的綜合企業。

簡單歸納一下,巴郡主力的商業保險產品的定價能力低,單靠賣保險難有出色表現,但對於巴郡而言,更值得關注的是保險浮存金水平,即使保險業務回報低,只要浮存金水平穩定擴張,這個部門會繼續成為巴郡的核心增長引擎。

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