估值101:債務成本(Cost of Debt)

現金流折現模型是估值常用工具,而要將現金流折現,就要用到折現率(Discount Rate)。加權平均資本成本(WACC)是長期資金的成本的加權平均值,亦是常用到的折現率之一。企業融資,主要有兩個渠道,一是借貸,二是發行股本。前者由債務成本(Cost of Debt)來量度,後者則由股本成本(Cost of Equity)反映。

上次討論了WACC 的計算和意義,今次就講解一下WACC 中的債務成本。債務成本,就是企業借債的成本,亦即債務投資者所要求的回報。

到期收益率(Yield-to-Maturity

量度債務投資者的要求回報,最常用的就是到期收益率(Yield-to-MaturityYTM)。

以一檔債券為例,面額$1,000,票面息率5%,年期為3年,每年派息一次。投資者持有至到期,便會有以下現金流:

年度;現金流;
1$50
2$50
3$50$1,000$1,050

投資於這檔債劵,回報卻不一定是債券的息率5%,投資者的買入價亦會影響到整體回報的高低。因為投資者所能在未來收取的現金流早已訂明,投資者的買入價越高,整體回報率便越低。以買入價計算出的實際回報率,便是債券的YTM

債券產品的供求

假設一項投資工具,永遠派發每年$10的回報。以$100買入,回報就是10%;以$200買入,回報就只有5%。那麼,有什麼因素會影響到價格呢?其實就是最簡單的供求關係。

假設國債的回報率為5%(亦即零風險回報),而另一間初創企業發行的債券,面額為$1,000,息率為5%3年到期。若初創企業債券的售價為$1,000,投資回報便為5%,但投資者要賺取5%回報,根本無需投資於初創企業債券,政府發行的債券亦提供到同樣回報,風險亦絕對較低。因此,若初創企業以$1,000發行債券,抑或投資者在二手市場以$1,000沽售,市場上理應不會有買家,即供過於求。

要確保債券有足夠投資者認購,抑或在二手市場中可以成交,賣方就要調低售價,直到實際回報率可達一個滿足到買方要求的水平。例如買方要求15%的回報才願意承受初創企業債券的風險,賣方就要將售價降至$771.68。若出現重大事件,令市場質疑初創企業的償還能力,買方就會要求更高的回報,例如20%,相應的價格便是$684.03

市場的「無形之手」便推動著供求變化,而債券售價所反映出的回報率,亦反映著債券投資者為承受風險而要求的回報。

估算債務成本

企業甚少依賴單一渠道借貸,發行的債券亦有長短之分。企業的整體債務成本,便是其所動用的借貸資本所提供的「實際」回報的加權平均值。例如:

借貸;實際回報率;市值
票據;10%$100
債券;5%;$50
債務成本=10%× ($100$150) 5%× ($50$150)

之不過,這些數據未必可以直接從年報中獲取。其中一個可行的替代做法,就是直接將損益表上的財務開支,除以資產負債表上的債務總值,所得的數值雖非準確數值,但仍是一個合理的估算。

債務成本=(年度財務支出/債務總額)


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