沒有趨勢會永垂不朽

沒有趨勢會永垂不朽/落雨人/2019年1月5日

現實投資世界中,大多企業的業績表現都會呈上升或下跌趨勢,只有極少數企業會長期維持著同樣的業續表現。那怕是公用股,其收入及盈利亦可能會隨通脹而上升。「升跌橫行都有時候,沒有趨勢會永垂不朽」-我認為這是分析個股基本面時必須明白的一點。

年度;每股自由現金流量;
1;$10.0;
2;$10.8;
3;$11.7;
4;$12.6;
5;$13.6;

以上數據中,年度增長均為8%。若完全根據上述的數據來估值,運用10%折現率,相應的股價便為$734.7($13.6×1.08/(10%−8%))。問題是,沒有人可以確保其在過去所展示的8%增長會在未來永遠延續下去。新競爭者加入市場,替代品的出現,新政策推行等因素都可能會導致企業的競爭性優勢受損。上述例子中的企業的現金流增長亦可能會因外在因素的影響而下跌至5%,相應的股價便為$285.6($13.6×1.05/(10%−5%)),較原先的估算結果下跌了61.1%。若完全地根據過往的數據來估值,投資者很大可能便會「高買低賣」收場。

問題是,散戶可以接觸到的資訊本已很有限,即使有著更具價值的資訊,沒有人可以完全準確地預測到相關企業在10年或20年後的增長。若不能準確地預測未來,投資者很大可能會遭受到上述例子中的損失。除非投資者完全放棄投資個股,這樣的難題總是要面對的。

要解決這問題是沒有可能的,頂盡減少其影響,我認為在制作進場策略及估值時可有以下原則:

(一)專注「投資」,減少「投機」:

在過去兩篇相關文章已討論過兩者的分別-“For investment, the future is essentially something to be guarded against rather than to be profited from.”by Benjamin Graham and David Dodd, Security Analysis {The Classic 1940}。

「投機」是希望個別未來事件發生並從中獲利,「投資」則是希望相關企業可「維持現狀」。例如市場上有一產品只有一間企業生產,供應比需求要少很多,以致生產商的定價能力很高,純利亦很高。作為投資者,我們想要發生的是這生產商的競爭優勢能得以被維持。若有明顯的條件可讓這競爭優勢被維持,例如政策限制新競爭者加入市場,其在過去的增長便有較大的機會在未來重複。若一間企業並沒有明顯的競爭優勢,其在過去的增長則會較容易被削弱,出現上述例子的情況。

很多時,投資者都會期待一些未來事件出現帶動業務增長。他們更可能會將這些預期反映在估值的結果上。這樣一來,當這些未來事件沒有實現時,他們所得的估值結果便會與現實結果出現較大的距離。要避免這情況出現,便要減少操作中的「投機」成分。

(二)投資期限以中線(3-5年)為主:

短線操作,對我來說,可免則免,但「以中線為主」並不代表長線投資也應避免。這原則所指的只是提醒自己在制定投資策略時不要有太多對遙遠未來的幻想,例如「10年後點點點」,「20年後可能會點點點」。對遙遠未來的痴心妄想絕對會令投資者鬆懈,部分投資者更可能會因一些不切實際的幻想而以高價進場。以中線期限為基礎有助避免自己對未來的預期與現實相差太遠。估值時假設趨勢可在中期(3-5年)內得以維持,相比起假設趨緩可在長線(5年+)維持,絕對是較保守的做法。

文章開頭的例子中,估算過程假設了相關企業可永遠維持8%的增長,當實際上相關企業只能維持5%的增長時,投資者便面對著61.1%的潛在損失。

若以中線期限來作估值基礎(如下),即假設相關企業只能在中期(3年)內維持到過往增長,估算結果(增長=8%)便為$167.8。投資者的潛在損失大大減少,甚至會有潛在獲利空中間($167.8<$285.6)。

年度;每股自由現金流量(增長=8%);
6;$14.7;
7;$15.9;
8+;$17.1;

當然,部分人可能會覺得「唔夠長線,永遠都唔會買到下一隻騰訊(00700.HK)」。我並不反對這說法,但我並不志在尋找下一隻騰訊。對我來說,靠「炒股」發達的人只有極少數,投資只是理財。我的個人投資目標大概為每年8%-9%的回報。

(三)30%的安全邊際;

30%的安全邊際,對我來說,已很嚴謹。這安全邊際的作用在於避免估值與現實的差距造成重大的損失。假設一間企業的價值為$100,而小落所得的估值結果為$120。若根據估值結果進場,小落很可能會有著$20的損失。若小落進場前要求了30%的安全邊際,其進場價便為$92.3 ($120/130%)。即使小落的估值結果與實際價值有點距離,30%的安全邊際亦足以減少小落的損失。

當然,要求30%安全邊際很可能會導致投資者經常沒有進場機會,我亦不反對這說法。我個人的做法是先挑選一隻優質且穩健的ETF作長線持有,並只在符合到30%安全邊際的機會出現時才進行個股操作。這樣做可減少持有現金所損失的時間值。

(四)資產分配;

關於這方面,文章長度有限,日後再討論。

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