現金流量

現金流量/落雨人/2018年10月10日

公司理財(Corporate Finance)是修讀金融相關課程的必修課,雖然當中大多內容都很學術性,筆者相信部分的內容仍很有價值去認識,例如資本資產定價模型(Capital Asset Pricing Model)及效率市場學說(Efficient Market Hypothesis)等。筆者將會利用一系列的文章來嘗試將一些學術性的題材與散戶投資的現實連結起來。

公司理財課程的入門內容,通常以企業與金融市場(Financial Markets)的關係,及財務經理(Financial Manager)的角色為主。以上的關係基本上可用四個步驟來解釋:首先,財務經理透過金融市場為企業集資,例如發行債券或發行股票;第二,財務經理將所得的資金投資於企業的業務;第三,企業的業務營運產生現金流入;最後,財務經理將營運所得現金再度投資於公司業務,抑或將所得現金以股息或回購的方式回饋股東。

以上四個步驟,看似很簡單,但當中所涉及的原理花上幾篇文章亦未必寫得完。以第一個步驟為例,管理人以發行債券或發行股票來集資的決定會影響到企業的資本結構(Capital Structure)。不過,以上的內容,對筆者來說,只有部分可運用於散戶投資,而值得重視的大概就只有兩點:營運產生現金流的效能,分配利潤回報股東的穩定性。

營運產生現金流所指的,對筆者來說,並非經營活動現金流入,而是企業的自由現金流量(Free Cash Flow)。企業的營運,除了銷售成本、租金及人工成本外,亦會牽涉到一些資本開支(Capital Expenditure),例如發電廠更換發電設備。因此,企業並不能將經營活動所產生的現金流完全用於回報股東,否則其經營能力可能會因設備老化而衰退。換句話說,企業的自由現金流量是較值得重視的一項數據。自由現金流量的計法有很多,筆者偏向運用最簡單的計法,這一點筆者在早前另一篇關於選股原則的文章亦有提及。

自由現金流量=經營活動現金流量-資本開支

撇除其他因素的影響,一間企業的自由現金流量越穩定,其投資價值便越高。若其自由現金流量持續有增長,這亦可貢獻至其投資價值。不過,單看自由現金流量的數值和走勢未必可讓投資者了解到該企業產生自由現金流量的效能。要更全面地去評價一間企業的現金流量,筆者認為將企業的自由現金流量與其經營活動現金流作比較是一個可行的方法。

要評價一間企業的營運產生現金流的效能,筆者認為可參考其自由現金流量佔經營活動現金流入的比率。若比率偏低,這反映出該企業的資本開支的水平頗高。這時候,筆者認為很有必要去了解造成這比率偏低的原因。對筆者來說,若這表現是行業因素所造成,例如個別行業的業務營運需要持續地投資於昂貴的設備,筆者會選擇性地避開屬於該行業的公司。不過,造成以上比率偏低的原因並不限於此,若相關企業正處如業務擴展的階段,其資本開支亦會因而大增,例如連鎖集團透過增加分店來擴展業務需用到鉅額資金投資於新的店鋪設備,但這擴展計劃亦可貢獻至企業的未來自由現金流量。若過分執著於企業在以上比率的表現,投資者便可能會因而「走寶」,錯過投資機會。因此,以上的比率和原則,對筆者來說,只可用作參考。

至於第二個要點,即分配利潤回報股東的穩定性,筆者認為值得參考的指標就是派息比率。筆者所指的派息比率(Payout Ratio),並非每股派息佔每股盈利的比率,而是以自由現金流量為基礎的派息比率。

派息比率=每股派息/每股自由現金流量

派息比率的歷史越穩定,反映企業在分配利潤回報股東的慣性越大,但這並不代表股東所得到的股息回報越穩定。因為即使派息比率持續上升,企業的自由現金流量大幅下降亦會導致其每股股息減少。假設個別企業的業務正在衰退,導致其營運所得現金大減,但為了增加股東的信心,該企業持續大幅提高派息比率,甚至超越100%,以致其每股派息有著顯著的增長。若只考慮派息比率來作投資決定,並投資於上述的企業,賺息蝕價的機會便會大大增加。因此,要更全面地評價一間公司分配利潤回報股東的穩定性,筆者認為將派息比率與股息增長率作同步考慮亦是一個可行的做法。最理想的情況,對筆者來說,就是一間企業的派息比率一直維持在一定的水平,例如30%或60%,而其股息一直有著穩定增長,即有著正數的股息增長率。若一間企業能在派息比率不變的情況下持續增長派息,這代表股東回報的上升源於該企業的自由現金流量持續增長,而非派息比率的上升。撇除其他因素的影響,這企業對筆者來說算得上是很有投資價值的。

文章長度有限,深一步的探討,抑或其他話題,留待下篇再討論。

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現金流量 有 “ 5 則迴響 ”

  1. 你好,非常感謝你詳盡的講解。由於小弟初初投身股票市場,亦非商科出身,固對文中數點未能清楚掌握,還望賜教。
    1. 自由現金流量=經營活動現金流量-資本開支 ; 這裡是指營業額- 總營業支出嗎? 因在煤氣的中期報告中又找不到資本開支的數目。如我理解沒錯,那是否煤氣的自由現金流量為: 19241M-14674M=4567M?
    2. 派息比率=每股派息/每股自由現金流量; 以煤氣為例,2018年每股全年股息為0.23+0.12=0.35, 那派息比率是否 = 0.35/ (4567M/15386M) x 100%= 117%? 縱然股息在過去5年沒有提高,一直維持0.35,但派息比率超越100%是否代表公司沒有好好運動資金再投資於本業?
    3. 煤氣十送一紅股會否影響派息比率計法?

    這麼多問題希望你能多多指點,靜待你的答覆,謝謝!

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    1. 1:自由現金流量=經營活動現金流量-資本開支;經營活動現金流量,資本開支,兩個數值應可從現金流量表找到,若找不到,可能是用了其他名稱,例如「增添固定資產」等;營業額- 總營業支出=毛利(如果無搞錯)。
      2:公式係正確,但自由現金流量個數值應該有錯,如果怕麻煩,可以試吓用Wall Street Journal個網嘅數據,但WSJ條式應該同文中果條有喲出入。
      3:若盈利增長遼於其派紅股的規模,股價(學術角度來看)理應下跌,未必可回報投資者,所以紅股應與股息分開睇。

      1. 謝謝你的回覆!
        從WSJ 看到 煤氣在2017年的free cash flow為3109M. 以此計派息比率則為: 0.35/(3109M/15386M) X 100%= 173%。以高於100%的派息比率照理會令年終現金降低。但觀看煤氣的報告由12/2016至12/2017,年終現金由8076M升至10759M。我推斷是因為2017年減少了因融資流出了的淨現金共2100M? 所以即使高派息比率,年終現金仍有上升? (不知我的理解有沒有錯),如有錯請指正,謝謝!

      2. 應該係計錯,派息比率高低只可反應公司運用了多少靈活的現金流入去回報股東,這與公司的現金水平沒有直接關係
        例如一間公司可以每年借$100,派息$1,其現金水平都會上升,因融資借貸的確可為其帶來現金流入。

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