永旺(00984.HK)-2

永旺/落雨人/2018年7月12日

永旺(香港)百貨有限公司(00984.HK),下稱「永旺」,的主要業務為經營零售百貨公司。近年永旺的業績表現不太理想,但隨著其成本控制的措施進一步推行,其盈利能力或會得以改善。不過,其利潤率在過去都頗低,加上其現金流量不太健康,若作中長線投資的話,對筆者來說風險太高。

永旺的盈利表現雖不太樂觀,但永旺的營業額和毛利,在過去五年,都有著不明顯的複式增長,分別約為3.30%和2.57%。這樣的表現,對筆者來說,反映出構成其盈利衰退並不由其銷售哀退所造成,更大的問題是其經營支出。經營開支中,其一大部分為員工成本。在2017年度,員工成本按年上升了近11.94%,但同期的營業額和毛利增長只有分別約為6.96%和7.30%。由此可見,永旺在2017年度所增加的勞動力未能有效地提升其銷售表現。至於這樣的員工成本增加原因,其年報中沒有詳述,但筆者相信,除了勞工的議價能力及通脹的影響外,這或許是貢獻自其香港地區業務的「周三特價日(Super Wednesday)」的推廣活動。有鑑於永旺的管理層對這活動似乎頗正面,筆者相信,在可預見的未來,相關的員工成本都不會有所下降,而隨著市場進一步上調勞工工資水平,員工成本上漲或會繼續蠶食永旺的盈利。除員工成本外,永旺亦有其他貢獻頗大的經營開支,但其年報中並沒有透露很多細節。若永旺可從其他經營開支入手,降低其整體的經營開支,這絕對有助提升其盈利能力,但對筆者來說,相關的不確定性太大。

圖一:展示永旺的盈利表現。
984-P1

圖二:展示永旺的盈利表現(不包括2017年度的部分數據)。
984-P2

盈利能力方面,永旺的表現對筆者來說不太理想,其經營利潤率和淨利潤率自2014年度開始持續下跌。2016年度至2017年度,永旺的經營溢利和盈利均為負值,其負值的經營利潤率和淨利潤率沒有在圖中顯示。雖然其低利潤率或與永旺的業務模式相關,但在2015年度,其利潤率之低實在是令筆者感到不放心。因為過低的利潤率很容易便會因經營開支和融資成本等的波動而導致盈利被蠶食,永旺在2016年度和2017年度的虧蝕,由筆者的角度來看,便可歸因於此。對筆者來說,若永旺在未來能維持到3%至5%的淨利潤率的話,這絕對是好事,但在這之前,筆者不會考慮進場作中長線投資。

圖三:展示永旺的盈利表現(不包括2016年度及2017年度的負值數據)。
984-P3

圖四:展示永旺的盈利表現(不包括2016年度及2017年度的負值數據)。
984-P4

永旺的現金流量,對筆者來說,不太健康。經營活動的現金流入不穩定,永旺的自由現金流量由2015年度開始持續下跌並且變得不穩,甚至並不足以應付其支付股息之款項。永旺在2016年度的物業、廠房及設備投資大增,該年的自由現金流量更為負值,而在2017年度,相關的投資的現金流出大幅減少,並為永旺保留了大概47,187港幣千元的自由現金流量,但仍不足以完全地覆蓋其支付股息的現金流出。若然永旺可在未來改善其盈利表現,這或可為永旺帶來穩定的經營活動現金流入。筆者亦很期待這樣的改善,但目前來說,筆者不會考慮進場。

圖五:展示永旺的現金流量。
984-C1

圖六:展示永旺的現金流量。
984-C2

以現價(2018年6月28日收市價為$4.55)計算,永旺的股息回報率超過9%,這對筆者來說頗吸引。另外,截至2017年12月31日,永旺有著大概2,000,000港幣千元的期末現金及現金等價物,約為其在2017年度用作支付股息的款項的19倍。由筆者的角度來看,永旺要應付短期的股息派發應不會有很大問題。但有見於其盈利表現不理想,其派息政策的持續性值得商榷。

對筆者來說,永旺的業務沒有大問題,營業額及毛利的增長都尚算正面。但其盈利能力的衰退卻令筆者不太放心投資於永旺,在未來,永旺的盈利能力或會有所改善,但在這之前,筆者不偏向進場作中長線投資。對筆者來說,永旺的現價(2018年6月28日收市價為$4.55)應已公平地反映出上述的壞因素。筆者期望的收益率為5%至7%,這等同市盈率14.29倍至20.00倍。若永旺可改善其盈利表現,並維持到其2015年度的盈利,筆者的預期股價為$5.11至$7.16。但在永旺的盈利能力和現金流量有所改善之前,筆者不會考慮進場。

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