中國外運(00598.HK)-2

中國外運/落雨人/2018年6月27日

中國外運股份有限公司(00598.HK),下稱「中國外運」,為在中國經營的綜合物流公司,其所提供的服務包括:貨運代理,專業物流,倉儲和碼頭服務,物流設備租賃和其他相關服務。中國外運在2016年度至2017年度的業績有著明顯的增長,不過這很大程度上是貢獻自其收購招商物流的會計影響所致。對筆者來說,中國外運過去幾年的回報平穩但普通,但其現金流不太健康,若筆者進場作長線投資的話,原因大概是中國外運的業務或會隨著航運業的復甦和中國經濟發展而增長。

中國外運的營業額在2014年度至2015年度的增長都頗低,但考量到其收購招商物流的會計影響後,其2016年度和2017年度營業額卻有著雙位數增長。中國外運和招商物流合併後,其經營開支亦有大增,這變動與其營業額的變動差別非常微小,但因其經營利潤率頗低,這樣細微的差異亦促成了其經營溢利的大增。也許是因為協同效應,中國外運的 2016年度盈利亦有著約40%的增長,但合併所造成的經營表現增長在2017年度明顯減少,其經營利潤率和淨利潤率都有著輕微的下降。不過,若看中國外運與招商物流合併前的表現,其經營利潤率和淨利潤率已有著頗顯著的增長,可見當時的中國外運的盈利能力亦有緩慢的增強。

圖一:展示中國外運的盈利表現。

598-Profit1

圖二:展示中國外運的盈利表現。

598-Profit2

圖三:展示中國外運的盈利表現。

598-Profit3

中國外運的營業額主要源於其貨運代理和專業物流,其餘的業務的貢獻並不太大,但若看其盈利構成的話,可見中國外運的其他業務(倉儲和碼頭服務,物流設備租賃 )所貢獻的盈利卻頗重要。中國外運的物流設備租賃業務在2016年度以後才出現,這也許是中國外運與招商物流合併後才整合出的分部,而這業務的利潤率為其所有業務中最高的。中國外運的倉儲和碼頭服務業務的利潤率亦頗高,但這分部的營業額貢獻在中國外運與招商物流合併後略有下跌,但這很大程度上是因為其專業物流的貢獻自合併後大增所致。對筆者來說,中國外運的業務整體而言頗穩定,但若筆者進場作長線持有的話,應會等待到其與招商物流合併所造成的影響更確定後才考慮。

圖四:展示中國外運的收入構成。

598-Income1

圖五:展示中國外運的盈利構成。

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圖六:展示中國外運的分部利潤率。

598-Income3

中國外運的盈利表現和業務的穩定性都尚算令人滿意,令筆者卻步的其中一點為其現金流量。單看其現金流量構成的話,其實並沒有什麼大問題,中國外運的經營活動現金流入頗穩定,其現金水平亦頗充分,應剛好足夠支付其非流動借貸。但在過去五年,中國外運基本上沒有自由現金流量可言,其自由現金流量甚至不足以去覆蓋支付借貸利息之款項。除非中國外運的盈利能力大增,筆者不預期中國外運的現金流量會有很大的改善。這樣的不確定性,對筆者來說,絕對增加了投資於中國外運的風險。因此,筆者只會在中國外運的股價足夠地便宜時,才會考慮進場。

圖七:展示中國外運的現金流量。

598-CF1

圖八:展示中國外運的現金流量。

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圖九:展示中國外運的每股盈利/每股股息。

598-EPS

對筆者來說,中長線可帶動中國外運的價值增長的因素有兩個,其收購招商物流所得的資源,和航運業的復甦。招商物流的物流營業網絡完善,據中國外運的相關公佈,招商物流擁有超過800個物流營業網點,其所管理的倉庫面積有約326萬平方米,並經營著超過37,500輛貨運車輛。招商物流在全國多個城市設有營業點,其客戶基礎和資源有助中國外運開拓新的客源和市場。對筆者來說,中國經濟發展和開放長線可帶動航運相關行業發展,或可加快航運業的復甦,為中國外運帶來了增長的空間。

以現價(2018年6月21日收市價為$4.12)計算,中國外運的股息回報率只有3.55%,這對筆者來說不太吸引,不過,其每股股息在過去五年的複式增長有大概23%。過去五年的平均市盈率為10.17倍,筆者預期的市盈率為8.14倍至9.16倍。以2017年度的每股盈利計算,預計股價為$3.66至$4.12。若要進場的話,筆者只會在$3.17以下才考慮。

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