青島港(06198.HK)

青島港/落雨人/2018年6月18日

概要
(一)青島港的主要業務為港口經營。
(二)過去五年,青島港的盈利表現都有穩定增長。
(三)青島港的業務穩定,有護城河的優勢,長線增長空間大,但現價不吸引。

青島港國際股份有限公司(06198.HK),下稱「青島港」,為青島港的主要營運者,其所經營的港區包括:青島前灣港區、黃島油港區、董家口港區和大港港區(見圖一)。過去五年,青島港的業績增長都頗穩定,而在2017年度,青島港的收入,毛利,經營溢利和年內溢利都有著雙位數的增長(見圖四)。近年,青島港的主要業務中,物流及港口增值服務和港口建設及其他服務的毛利率都有上升。筆者認為,青島港 有護城河的優勢,例如其港口位置和政府政策,而且業務增長穩定,因此頗值得作長線持有。

圖一:截自青島港的招股章程 ,展示其在青島港經營的四個港區的位置。
6198-P1.png

經歷過2008-2009金融風暴後,航運業的復甦緩慢,甚至有航運公司倒閉,但沒有人可預見航運業的復甦步伐何時加快,抑或會否有下一次金融風暴導致環球經濟再度衰退。但港口對於中國的戰略部署的重要性絕不低,因此,筆者相信中國政府在某程度上會支持現有港口的發展和維持。而隨著中國經濟進一步開放,長線而言,其貿易活動亦會增加,並帶動航運相關行業,包括港口經營,的增長。

至於中美貿易摩擦,若然這貿易戰爭確實影響到航運業的業務,導致港口的吞吐量下降和盈利表現倒退,相關的股票的價格很大可能會因而大跌,這絕對是一個「低買」的好機會,因為中國政府定會盡力維持港口這些具戰略性的建設和經營。待得日後有好消息,如中美貿易戰爭暫緩,將會大大刺激股價。但目前來說,現時的股價似乎並未反映出中美貿易問題對青島港的影響。

港口經營的業務有著進入壁壘(Barries to entry)。地理位置和條件對港口的建設和營運非常重要,若港口的水深太淺,大型船舶將難以停泊,而港口所處的位置是否配合主要貿航道亦會影響到港口的競爭力。青島港便有著以上的優勢,據其招股章程,青島港「位處東北亞港口圈的中心位置」並且為「西太平洋海岸重要的國際貿易及運輸樞紐」(見圖二)。青島港亦有著頗發達的聯運網絡,例如與其相連的鐵路網絡(見圖三)。港口的建設和發展亦需要到大額的投資,更重要的是,在中國發展港口需得到政府批准。以上的各項都大大增加了新競爭者進入市場的難度。不過,青島港所經營的業務仍有著不少的競爭,據其招股章程,青島港的主要競爭對手包括天津港、日照港、連雲港、上海港及釜山港,但有見於青島港在過去的增長以及其盈利能力的提升,筆者認為青島港的競爭優勢仍得以維持。

圖二:截自青島港的招股章程 ,展示青島港在東北亞的中心位置。
6198-P2

圖三:截自青島港的招股章程 ,展示青島港的主要鐵路運輸路線。
6198-P3

在過去五年,除2014年度外,青島港都保持著頗令人滿意的增長,其業務增長在2017年度更算得上是頗強勁。在2017年度,青島港的收入增長接近20%,而同期的毛利增長更超越了其收入增長,更令筆者感到滿意的是,其經營溢利和年內溢利的變動都遠高於其收入增長(見圖四)。另外,青島港的毛利率,經營利潤率和淨利潤率在2017年度都有所提上(見圖六)。以上的數據都反映青島港的盈利能力提升。

圖四:展示青島港的收入/毛利/經營溢利/年內溢利的變動。
6198-P4

圖五:展示青島港的毛利率/經營利潤率/淨利潤率。
6198-P5

圖六:展示青島港的毛利率/經營利潤率/淨利潤率的變動。
6198-P6

看其收入構成,青島港的收入主要源自:金屬礦石、煤炭及其他貨物處理以及配套服務,物流及港口增值服務,和港口建設及其他服務(見圖七)。物流及港口增值服務,和港口建設及其他服務,在過去三年,則分別錄得21.083%和7.153%的複式增長。但金屬礦石、煤炭及其他貨物處理以及配套服務在過去五年並沒有很明顯的增長,甚至曾錄得負增長。

若看分類業務的毛利率(見圖八),金屬礦石、煤炭及其他貨物處理以及配套服務,自2013年起,其毛利率開始衰退,2017年度的毛利率作較2013年的水平要少13%。而物流及港口增值服務的毛利率在過去五年持續提升,港口建設及其他服務的毛利率則在2013年起開始衰退,但自2016年起再度提升,截至2017年度,其毛利率已差不多回到2013年的水平。

可見,青島港的其一主要收入來源,金屬礦石、煤炭及其他貨物處理以及配套服務,雖在過去五年並沒有錄得任何增長,但此分類的毛利率持續衰退,即使其在過去有著持續的收入增長,亦未必能有效地提高青島港的利潤。而青島港的另外兩項主要收入來源,物流及港口增值服務和港口建設及其他服務,不但錄得了明顯的增長,更有著毛利率的改善和提升。而這樣的收入構成亦在很大程度上促成了青島港在過去的盈利能力提升。

圖七:展示青島港的收入構成。
6198-P7

圖八:展示青島港的分類毛利率。
6198-P8

青島港的盈利能力,以至其對中國戰略部署的重要性,都是筆者認為其可作長線投資的原因,但青島港的現金流量不太健康,這是令筆者卻步的其中一點。其經營活動所產生的現金流不足夠去應付「購建固定資產、無形資產和其他長期資產」的現金流出(見圖十),而且在過去幾年,青島港一直都有部分在年報中沒有詳述的投資活動現金流出,例如在2016年度大額的投資活動現金流出(見圖九)。

圖九:展示青島港的現金流量。
6198-P9

圖十:展示青島港的現金流量。
6198-P10

上市以來,青島港所能提供的股息回報率大概為2%至4%,但在2017年度,青島港的盈利表現雖強勁,但卻沒有任何派息。不派息的上市公司對筆者來說並不吸引,但據其於2018年5月21日發佈的公告,其不派息的決定很大程度上只是暫時性的,原因是「為推進並保證建議A股發行如期進行,遵守對市場股息政策的承諾,並維護本公司及其股東的整體利益。」但以現價計算(2018年6月15日收市價為$6.09),若青島海在2018年度恢復與2016年度相若的股息(每股港元0.14913),其股息回報率亦只有2.45%,這對筆者來說不太吸引。

青島港過去五年的平均市盈率約為8.12倍, 預期的市盈率為6.50倍至7.31倍 。短中期而言,筆者認為青島港的每股盈利可維持於港元0.60的水平,預期股價為$3.89至$4.38。若要進場的話,筆者只會在大概$3.37以下才考慮。目前來說,現價進場有點貴,筆者不會考慮。

-----
筆者並不是證監會持牌人士,可能隨時買賣上述提及的股票長倉。風險披露聲明:證券交易的風險證券價格有時可能會非常波動。一切言論並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦,讀者務請自行作出投資決定,如因相關言論招致損失,概與本人無關。證券價格可升可跌,甚至變成毫無價值。買賣證券未必一定能賺取利潤,反而可能會招致損失。投資者及客戶應審慎,並在作出其投資決定時僅應視本網頁為眾多考慮因素之一。本文所提供的建議未必適合所有投資者。作者合理地認為所提及的資料在公佈時是準確的,但並不保證「包括明確或暗示」該等資料的準確性。

廣告

發表迴響

在下方填入你的資料或按右方圖示以社群網站登入:

WordPress.com 標誌

您的留言將使用 WordPress.com 帳號。 登出 /  變更 )

Google photo

您的留言將使用 Google 帳號。 登出 /  變更 )

Twitter picture

您的留言將使用 Twitter 帳號。 登出 /  變更 )

Facebook照片

您的留言將使用 Facebook 帳號。 登出 /  變更 )

連結到 %s