中國華融(02799.HK)

中國華融/落雨人/2018年6月11日

中國華融資產管理公司(02799.HK),下稱「中國華融」,董事長賴小民在4月17日涉嚴重違紀違規而受查。中國華融在4月20日復牌後,其股價至今下跌超過兩成(見圖一),驚險的程度叫投資者昏迷。若無上述的事件發生的話,中國華融在過去幾年的盈利表現其實是不錯的,而且相比起另一同業-中國信達(01359.HK),中國華融似乎自2015年上市以來都一直被市場略為低估。事件雖然會令人憂慮中國華融的企業管治水平,但其所造成的股價下挫卻很大可能製造了一個進場的機會。

圖一:展示中國華融的歷史股價。
2799-Price

過去幾年,中國華融的業績表現都算得上是很強勁(見圖二),收入和年度溢利持續有雙位數的增長。其經營利潤率和稅前利潤率都有衰退的跡象,但有見於中國華融過去的業績增長非常高,這樣的衰退其實並不太出奇。短中期而言,筆者認為中國華融的盈利尚有增長空間,長線來看,投資者更可憧憬中國華融在未來發展為金融控股公司。

圖二:展示中國華融的收入/稅前利潤/年度利潤。
2799-Income1

中國華融經營的業務可分三類:不良資產經營,金融服務、資產管理和投資。金融服務和資產管理的業務普普通通,筆者認為較值得留意的是其不良資產經營業務。不良資產經營是中國華融的主要業務,佔中國華融的總收入超過50%(見圖二),不良資產經營業務亦是中國華融初成立時的使命。由於中國華融的業務頗複雜,其年報亦因而非常複雜,這裡不詳述。但整體來說,中國華融上市以來的業績表現其實都頗理想,唯其現金流量似乎不太健康,而且負債比率持續上升。不過,筆者相信這與其業務經營模式相關,而且中國華融與中國政府關係密切,因此應該不會構成很嚴重的威脅。

圖三:展示中國華融的收入構成(按業務分類)。
2799-1

內銀壞帳問題仍然未解決,而且中國政府亦有意處理企業槓桿高的現象,因此,目前來說,中國華融的不良資產經營業務相信尚有發展空間。假如中國華融能補捉不良資產經營業務的潛在增長空間,隨著賴小民事件被市場消化,中短期而言,現時趁低吸納中國華融也許可以賺到合理的回報。至於其金融服務和資產管理的業務,目前來說,只是普普通通,但長遠來說,相比起其不良資產經營業務,筆者相信中國華融很大可能會更大力去發展這兩方面的業務,以達成發展為金融控股公司的長遠目標。長遠而言,若中國華融真能發展成金融控股公司,其價值相信會大增,甚至遠高於現價。這樣的憧憬確實頗吸引,但筆者認為背後的不確定性實在太高,因此並不會考慮長線持有。

中國華融的業務和盈利能利其實並沒有什麼大問題,而近期的股價大跌,絕大程度上,都可歸因於賴小民事件。到底股價大跌後的中國華融值不值得趁低進場吸納,首先要了解賴小民事件對中國華融的業務的影響,以及其影響是否決定性(material)。

賴小民涉嚴重違紀違規而受查後,其中國華融黨委書記一位便由王占峰接替。新的管理團隊除了要維持投資者的利益外,更重要的是要去討好中國政府,短期而言,新上任的管理團隊很大可能會更積極地去擴展業務,帶動其盈利表現。這是筆者認為中國華融值得趁低吸納的其一原因。不過,近期中國政府加大打擊金融相關罪案的力度,而賴小民事件很大程度上都會導致中國政府加強對中國華融的監察,甚至間接地限制中國華融的部分活動。中國華融的經營模式需要動用到頗大的資金去支持其資產收購活動,若因中國政府的過度監察和限制而導致中國華融原本的借貸渠道部分地被封閉,筆者相信中國華融的主要業務,不良資產經營,難免要首當其衝。這樣的影響很大可能會在中長期才會有顯著的影響,若只作短線的投資,筆者認為影響不會很大,除非有相關真實消息流出導致市場進一步下調中國華融的股價。

前幾段提及中國華融發展成金融控股公司的憧憬,筆者認為這樣的發展若真能實現的話,中國華融的價值自然會增長。但中國華融與中國政府的關係密切,其發展方向,基本上來說,都是以國家的政策為先。過去直到現在,中國華融的成立和後來的發展和增長,很大程度上都是因為中國政府處理中國的國企和私企的高槓桿現象的政策所致。因此,中國華融能否在未來發展為金融控股公司,很大程度上,都取決於中國政府的決策。假如企業高槓桿的問題處理妥當後,中國政府有其他的發展方針需要中國華融等相關企業的配合,中國華融很大可能便會在大程度上偏離了其邁向金融控股公司的方向。這樣的不確定性到底是高或是低,見人見智,但筆者認為,中國華融的長遠發展方向太容易被其他因素,主要是政治因素,左右,因此筆者不會考慮長線持有中國華融。

至於短線的投資,除了上述的原因,即中國華融的不良資產經營業務尚有發展空間外,對筆者來說,更重要的一個原因是中國華融可能被市場略為低估。中國華融的業績表現,在過去幾年,其實都較中國信達(01359.HK)要好,但過去三年,中國華融的平均市盈率約為4.94,較中國信達的5.35要略低。不過,這樣的差距並不很顯著。不過,單看中國華融的話,其目前市盈率大概為3.887,較其過去三年的平均市盈率有著超過20%的折扣。筆者預期的市盈率為4.50倍至5.00倍,短線來說,筆者預期中國華融的每股盈利可達至0.61港元至0.67港元,預期股價為$2.77至$3.38。若要進場的話,筆者只會在大概$2.60以下才會考慮。

-----
筆者並不是證監會持牌人士,可能隨時買賣上述提及的股票長倉。風險披露聲明:證券交易的風險證券價格有時可能會非常波動。一切言論並不構成要約、招攬或邀請、誘使、任何不論種類或形式之申述或訂立任何建議及推薦,讀者務請自行作出投資決定,如因相關言論招致損失,概與本人無關。證券價格可升可跌,甚至變成毫無價值。買賣證券未必一定能賺取利潤,反而可能會招致損失。投資者及客戶應審慎,並在作出其投資決定時僅應視本網頁為眾多考慮因素之一。本文所提供的建議未必適合所有投資者。作者合理地認為所提及的資料在公佈時是準確的,但並不保證「包括明確或暗示」該等資料的準確性。

 

廣告

發表迴響

在下方填入你的資料或按右方圖示以社群網站登入:

WordPress.com 標誌

您的留言將使用 WordPress.com 帳號。 登出 /  變更 )

Google+ photo

您的留言將使用 Google+ 帳號。 登出 /  變更 )

Twitter picture

您的留言將使用 Twitter 帳號。 登出 /  變更 )

Facebook照片

您的留言將使用 Facebook 帳號。 登出 /  變更 )

連結到 %s