稻香控股(00573.HK)

稻香控股/落雨人/2018年3月5日

稻香控股有限公司(HKEX:00573),下稱稻香控股,為香港大型連鎖飲食集團,成立於1991年,上市於2007年。稻香控股的業務以食肆經營為主,另外亦有食品銷售、物流、禽畜養殖場營運等業務。

稻香控股的營業額增長率在過去五年持續下降,2016年更錄得負增長。營業額增長緩慢有兩個主要原因,經濟增長緩慢以及行業競爭加劇。飲食業發展與經濟增長步伐的相關性高,而過去五年的經濟增長都算不上是很可觀,消費意欲不如以往,稻香控股旗下食肆受經濟增長緩慢拖累的影響不小。行業競爭激烈,加上替代品眾多,稻香控股雖算得上是大型連鎖集團,但其市場佔有率並不高,而且其產品亦不是非常獨特,並不是非光顧它不可。消費者的口味變得很快,近年來港發展業務的外國餐廳眾多,「新屎坑」效應下,稻香控股這類定位相對傳統的飲食集團所受到的影響很大。面對這挑戰,集團的食肆組合便變得非常重要,多元化的食肆組合不但可避免被市場淘汰,更可開拓客源。而在這方面,筆者認為其管理層在這方面的表現亦令人安心。稻香控股的食肆組合很多元化,包括日式餐廳RingerHut、餅店泰昌餅家和火鍋酒家稻香等,而且一直有收購和拓展新食肆,2013年收購的「烘焙達人」和同年創立的「T CAFE 1954」便是很好的例子。不過,組合多元化和盈利能力並沒有絕對的相關性,要長遠增加企業價值,組合除了要多元,更要跟上潮流。稻香控股並不是公用事業,旗下食肆賣的不是必需品,消費者可選擇買或不買。若食肆跟不上潮流,與消費者口味嚴重脫節的話,長遠也只會是蝕錢的生意。至於稻香控股的食肆發展方面有沒有跟上潮流,筆者認為還可以接受,以泰昌餅家這舊式餅店為例,老一代不反感,新一代很好奇,算得上是被動地跟上了懷舊復古和推崇本土特色的潮流。

另一方面,年內溢利和毛利的增長在2016年之前一直是負數,不過負數值自2014年持續縮小,在2016年錄得正數。稻香控股的年內溢利和毛利在2016年之前表現下滑的主因是員工和租金成本的上升。管理層為應對租金成本上升,一直有將集團在香港的業務縮減,在港經營的食肆由2013年的80家減至2016年的67家,營運的面積亦由2013年約716000平方呎縮減至2016年約622200平方呎。集團旗下的大型食肆在續租方面亦遇到挑戰,因有業主偏向將物業分拆出租。2016年的正數溢利和毛利增長很大可能便是因管理層的應對措施見效。至於措施的成效長久與否,則有待觀察。不過,單看其毛利率,稻香控股在2016年的表現亦打破了過去五年的下降趨勢。

稻香控股的足跡並不限於香港,在中國亦有多項食肆營運項目,例如烘焙達人。不過,目前而言,稻香控股的營業額主要源自本地業務,在2012年有近七成半的營業額貢獻自本地業務,但隨著稻香控股在香港的業務規模縮小,在過去五年,香港業務的比重持續下降,一直跌至2016年的六成半。稻香控股在中國的經營規模持續擴大,由2013年擁有30家食肆增加至2016年的46家。這樣的比例變動若持續下去,筆者認為對稻香控股的長遠價值增長的功效頗大。近期,環球經濟復甦步伐有跡象加快,這對稻香控股的盈利的貢獻可以很大。香港的經濟發展成熟,大幅度增長的可能性不大。至於中國,雖然經濟增長已非重中之重,但長遠增長空間仍很大,稻香控股在中國的業務可大大受惠。中國人民生活水平的上升空間較大,在中國發展食肆營運業務,可受惠於經濟增長導致的消費能力上升。而隨著中國業務對稻香控股的營業額的貢獻比重上升,長遠而言,稻香控股的盈利表現相信會有理想的改善。

投資稻香控股的股息回報亦很可觀,在過去三年,不計特別股息在內,以股價港元1.40計算亦有超過8%的股息回報。至於稻香控股的派息能力可否維持下去,則取決於其未來盈利表現。在過去五年,稻香控股的股息支付率一直上升,2016年更上升至0.916。稻香控股的盈利是其現金流的一大貢獻。在過去五年,稻香控股的現金流水平維持在3億以上,2016年更有超過4億的水平。短期來看,要應付股息的開支並不是大問題,但持續下去,現金流水平只會被持續蠶食。可幸的是,稻香控股的負債率頗低,過去五年一直維持在20%之下,即使遇到流動性相關的挑戰,可以利用的選擇仍頗多。

環球經濟復甦雖有跡象加快,但實際的環境無人能預測。稻香控股的歷史悠久,經濟過過去多次的環球經濟不景氣,要「守」住一盤生意,對稻香控股而言不是大問題。至於業務的長遠增長,筆者相信稻香控股的管理層在未來仍會繼續豐富其食肆組合,稻香控股在中國市場的擴張,縱使其市場佔有率算得上是微不足道,但仍可受惠於未來中國消費增長。長遠而言,筆者認為稻香控股頗吸引,但短期內仍要承受業績表現平平帶來的沽售壓力。

數據圖表
573-Income573-Income2573-Income3573-Income4573-AL573-Debt573-Cash Flow573-ROI573-Dividend

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筆者並不是證監會持牌人士,可能隨時買賣上述提及的股票長倉。
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