永旺(00984.HK)

永旺/落雨人/2018年2月15日

永旺(香港)百貨有限公司(HKEX:00984),下稱永旺,成立於1985年,1994年於香港上市。永旺的主要業務為其連鎖綜合百貨店。廣為市民熟識的「吉之島」、「JUSCO」等都是永旺早前常用的百貨店名稱,直到近年才跟隨母公司,將品牌名為「AEON」。

行業發展
綜合百貨公司的發展前景很依賴經濟週期,近年環球經濟有復甦跡象,對永旺的主要業務,超市、百貨等,是一個很好的支持。經濟好轉時,消費意欲增強,銷售額便會隨之而上升。現時本地的零售市場的發展,特別是百貨、超市等,已是非常成熟。要開拓客源,便需緊貼消費的潮流。永旺的管理層在緊貼市場走勢方面似乎有點落後,近年永旺大舉翻新百貨店,推出「AEON STYLE」的概念,不過筆者認為這舉動大概就是把百貨店的裝潢翻新了,並沒有為其業務模式增加了什麼大價值,未有很確實的去跟消費的潮流接軌,例如其家品和服裝部對年輕消費者而言,吸引力似乎不大。

另外,傳統的百貨店的競爭對手亦越來越多,如網購、時裝品牌的自家店、廉價精品店等,都對百貨店的長遠發展構成威脅。網購在香港的發展速度實在不容忽視,相信在不久的將來,網購平台將會成為百貨店、超市的一大替代品。時裝品牌的自家店,如H&M、PULL&BEAR,更能吸引年輕消費者,變相亦成為了百貨店時裝精品的一大替代品。廉價精品店,如名創優品,亦是傳統百貨店的生活用品的業務的一大替代品;這方面,永旺其實也有Living Plaza等以廉價精品為主打的業務,但其普及度與名創優品等,似乎有點遜色。

不過,永旺(香港)的業務並不止其香港業務,中國業務亦是其收入的一大部分(可見於[財務回顧))。關於其中國業務的前景,筆者將會在另一分析中國百貨店(暫時在考慮名單中的只有新世界百貨中國(HKEX:00825))的文章中嘗試粗淺分析兩者的中國業務發展。

財務回顧
984-Income
淨利潤率是非常低的,不過這與永旺的業務有關。百貨公司的淨利潤率低並不出奇,不過這方面亦有待跟進,並和其他上市百貨公司比較。永旺的營業額在過去五年都有增長,但年內溢利的波動頗大。2016年永旺的年內溢利錄得負數,主因為其康怡店和黃埔店在年內進行大型改裝,促銷清貨及局部關閉的安排,加上鋪租等固定開支上升,導致利潤下降。隨著兩間分店的改裝完工,相信其「AEON STYLE」的概念落實有助長遠的業務增長。而鑑於其淨利潤率確實有點低,圖表並不好看,以下是確實數字:
年度;2012;2013;2014;2015;2016
營業額(千港元);7377228;8487510;8815758;8975315;9036609
年內溢利(千港元);250845;87190;265965;103555;-15013
984-Income%.png
營業額在過去五年雖有增長,但變動卻持續下降。而年內溢行則變動得非常不平均,2013年至2014年的變動越3,但其後年期的變動都維持在低水平。
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營業額構成方面,有兩個角度。首先的是分為直接銷售收入和特許專營銷售收入,這方面沒什麼抓眼睛的。其次的是分為香港業務和中國業務。永旺在香港市場的業務算得上是頗成熟,長遠的增長空間不大,除左進行大改裝,加強落實「AEON STYLE」的概念,將百貨業務推向相對高端方向發展外,可以做到的確實不多,始終香港人口有限。

中國業務方面,從分類業務收入佔總收入的圖表中,便可見中國業務的貢獻有緩穩的上升步驟。但看分類業務溢利的圖表,又可見首三年,香港業務貢獻的溢利相對中國業務的貢獻要好很多,值自2015年起開始降少。中國業務則在2012年至2015年都沒有顯著的貢獻,但在2016年,當香港業務的溢利為負數時,中國業務的貢獻亦不容忽視。就這樣看來,當然說不上是中國業務踏入了收成期,這方面亦有待觀察。
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資產和負債方面,永旺的非流動資產和非流動負債都很低,相對其流動資產和負債。在過去五年,各項亦沒什麼大變動。值得注意的是,永旺的長期債項維持在很低的水平,非常保守。
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現金流方面,情況看起來很不樂觀,其經營活動為永旺帶來的現金流入持續下降。可以寄望的是2017年的全年業績好轉,中止其現金水平持續下跌。
984-ROI.png
年內溢利佔股東權益方面在近三年都非常慘淡,一條直線般下跌。年內溢利佔總收入則一直都頗低,唯在2016年受累於香港業務的虧蝕,以致比率錄得負數。

投資者回報
984-Dividend.png
股息方面,永旺在2014年及2016年都派出了港元0.2的特別股息。不考慮特別股息的話,永旺的派息政策較浮動,受業績影響。但以2016年的股息,港元0.6,及股價港元4.8計算,股息率有12.5%;扣除特別股息,股息率亦有8.33%,算得上非常高。永旺要維持本前派息的話,其香港業務的翻身和中國業務的擴張能否持續地為永旺製造價值非常重要。

投資風險
1. 成本上升
永旺的營運模式的淨利潤率低,可見於[財務回顧],成本的上升很容易便會將永旺的利潤抵銷掉。租金和員工成本為永旺的營運成本中最重要的兩項。租金方面,永旺要比其他香港同業的處境要艱鉅。部分超市如一田、百佳等都有地產公司在背後,這些超市或百貨店在開店場地、租金等問題上,要面對的較永旺輕鬆。員工成本方面,

勞工的議價能力及通脹的影響相信會在未來為零售業的帶來員工成本上漲的壓力;永旺可以做到的亦不多,不外乎就是要優化人力資源的管理和配置,但說到底,若永旺的盈利增長追不上工資上升的話,長遠而言其業績都不會有什麼值得期望的。

2. 替代品增加
在[行業發展]中已提及百貨店、超市的替代品眾多,這為永旺的前景增加了不少陰霾。長遠而言,永旺的增長潛力並不大,假如盈利能力只有維持在目前水平,不能有可觀的增長,長遠而詞,股價表現都不會太好。

3. 改裝計劃成效低
有去過AEON STYLE的相信都會同意其室內設計比以前的要高級。但單單是裝潢不同了,內裹的太多都沒大分別,除了黃埔多了個food court,基本上就是「新瓶裝舊酒」。若AEON STYLE的表現亦如以往的話,恐怕永旺長遠下去只會規模越縮越細。

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筆者並不是證監會持牌人士,可能隨時買賣上述提及的股票長倉。
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